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理論研究與創新

重構信用評級在金融體系中的地位

發布時間:2017-09-26 14:23:37    點擊量:

  編者按:

  這是董事長關建中在2017年8月的一個講話。

  以美國次貸崩盤引發的全球金融危機爆發,時至今日已近10年。從那時至今,各國政府都在忙于恢復增長,穩定金融,但在全球治理的改革上,卻一直進展緩慢。尤其是曾對危機起到推波助瀾作用的西方評級方法并未受到徹底清算和根本改革。

  10年來,全球經濟波譎云詭。一次又一次,海內外的投機勢力對中國金融市場和監管系統造沖擊、形成威脅。

  與此同時,網絡科技的發展日新月異,也在不斷催生前所未見的融資產品和交易行為。

  誰說光陰如電抹?英雄使命未完成。大公一直認為信用制度的完善、評級體系的改革,對中國發展決定成敗,與全球經濟大勢密切悠關,10年來在理論上和實踐上都在埋頭創新。

  關建中董事長的這個講話就概括了大公關于國際評級體系發展的最新理論與構想。

  對于大公的商業伙伴,關建中董事長的講話可幫助他們進一步了解大公的企業使命、天下情懷。

  對于關心世界格局變化、中國經濟發展的人們,這篇講話也系統呈現了大公對西方評級方法的批判以及關于全球評級體系改革(也是全球治理體系的一部分)的理論創新和構想。

  想進一步了解大公近年理論研究成果的人們,還可聯系大公集團購買人民日報出版社2017年6月出版的關建中著作《信用思想選集》。

 

重構信用評級在金融體系中的地位

關建中

2017年8月31日

  現實中,金融風險日益大眾化、社會化、全球化,金融危機大眾化、社會化、全球化日益成為金融風險的極端呈現形態,但是,人們對金融風險的理論認識和思維方式及管理模式與金融風險形成規律的距離正在加大,對信用評級的錯誤理解和應用正在成為金融風險的強大推手,因此,人類社會必須從信用經濟的內在矛盾運動入手,重新認識:什么是金融,什么是金融體系,什么是信用評級,從理論和本源上糾正一系列錯誤認識,才能真正找到現代金融風險的解決方案。

  一、生產與信用,信用與評級

  (一)生產與信用,信用與評級兩對矛盾的確立,標志著信用經濟形態的形成。

  傳統經濟中,生產擴張及消費能力的形成依賴的是當期所創造的物質財富,真實財富創造能力是生產與消費尋求平衡關系的錨。但是,這樣的生產與消費平衡模式不符合資本增值的本性,生產必須突破以真實財富創造形成消費能力對其擴張的束縛,尋找到滿足資本增值的新模式。于是,運用借貸方式構建信用消費能力就應運而生。借貸是由債權人與債務人構成的信用關系,這是一種以債務償還為前提條件的信用資本,當這種信用資本成為消費能力形成的主要來源和社會再生產的主要流動性時,生產與消費的矛盾就轉化為生產與信用的矛盾,這時的信用是由信用關系構建起來的信用消費能力。與此同時,因信用端的主體是債權人與債務人,兩者組合為信用資本是以評級提供償債風險信息為媒介的,于是,建立起了另外一對矛盾,那就是信用與評級。生產需要不斷擴張信用增加消費能力滿足其增值的需要,本質上,生產與信用是信用經濟順周期力量;債權人需要評級準確提供債務人安全負債的數量邊界作為構建信用關系的必要條件,本質上,信用與評級是信用經濟逆周期力量。兩對矛盾的確立,標志著信用經濟形態的形成。

  (二)生產與信用,信用與評級的矛盾運動構建起了信用經濟發展規律。

  生產與信用的矛盾是以真實財富創造能力為杠桿進行負債構建起來的信用經濟推動力。生產要求不斷通過增加信用規模形成新的消費能力滿足產業資本增值的需要,然而生產推動的信用擴張并不是無限的,需以真實財富創造能力為錨。過剩的信用,一部分會成為信用順周期擴張的新動能,一部分會成為資產價格上揚的推手。信用擴張過度超越其財富創造能力則會導致債務鏈信用體系爆發系統性償債危機,最終必然以信用危機引發經濟危機的方式實現生產與信用的再平衡。

  信用與評級的矛盾體現了“債務人一定時期內的最大安全負債數量邊界是債權人決定是否與債務人建立信用關系的前提”這一思想。如果評級不能清晰描述出債務人一定時期內最大安全負債數量邊界,將使信用關系失去建立的根基,使評級失去阻止信用無度擴張屏障的功能。兩個失去的后果是,評級用錯誤信息誘導信用關系建立和資本流向,成為信用無度擴張的直接推手,信用擴張持續背離信用關系構建規律,必然以信用關系破裂的危機方式進行自我調節,讓信用關系回歸真實,評級亦隨危機大幅調降。此外,盈利是償債來源的基石,盈利對利息的保障是維系信用關系的底線。任何評級,如果不遵循這一信用關系構建規律,必將難以承擔體現信用關系本質要求的逆周期力量責任,必然成為信用潮水漲落的操縱者。

  生產與信用,信用與評級兩對矛盾的運動表現為:生產與信用的矛盾運動推動信用增長不斷突破信用關系形成規律,信用與評級的矛盾運動阻止信用擴張越過安全負債數量邊界;前者對信用規模的無限性需求,后者對信用資源的有限性供給,使信用與評級成為主要矛盾,評級通過揭示償債風險功能對構建信用關系的決定性作用,使評級成為主要矛盾的主要方面。兩對矛盾的實質是信用供給與需求的矛盾,它建立起了評級→信用→生產三者之間的內在聯系和運動形態,評級分配信用資源,信用資源形成消費能力,信用消費成為生產驅動力,評級作為構建信用關系的媒介,扮演著分配信用資源的角色,它通過評級信息限制或擴大信用規模,引導信用資源流向,而信用資源占有的多寡則決定著生產的數量。

  二、信用關系與信用鏈

  (一)信用關系是由債權人與債務人構成的一種資本組合形態。

  從本質上講,信用關系是由債權人與債務人構成的一種資本組合形態。隨著人類經濟社會的不斷發展,信用關系已成為社會成員之間的基本經濟關系,是形成社會消費需求的最主要驅動力,信用關系的狀態對社會再生產和消費需求具有決定性作用。

  當今中國社會成員之間的基本經濟關系表現為債權債務關系,社會成員扮演著債權人或債務人角色,互以對方信用作為維系相互關系的必要條件。作為這一基本經濟關系矛盾主要方面的債務人能否履行信用承諾攸關債務鏈形式的社會經濟關系穩定。信用關系社會化是一種國民債務,以國民財富創造能力為根本的償債來源(信用資源)決定著國民債務的規模,客觀上形成了信用關系—信用資源—國民債務—國民消費—國民經濟的邏輯關系,構成國民經濟的新型重大比例關系,社會化信用關系構成了中國社會的新型經濟基礎,但唯有建立在國民信用資源基礎上的國民經濟發展計劃才是可靠的。

  信用關系的日益社會化使信用供給高度依賴信用關系,信用關系的盲目性和脆弱性發展特征增加了宏觀信用供給的不確定性,這使信用環境成為債務人最直接的信用風險因素,把兩者客觀存在的辯證關系數量化將為評級最終揭示債務人信用風險奠定基礎。

  (二)信用鏈是由各類具有聯系的債權人與債務人依評級體系連接起來的社會信用關系之和。

  信用鏈是由各類具有聯系的債權人與債務人依評級體系連接起來的社會信用關系之和,各條信用鏈互相聯系,共同交織構成以債務鏈形式構成的社會資金流動系統,即信用體系。

  由穩定信用鏈構成的信用體系不會發生破壞性債務危機,不會形成債務人信用關系的外部沖擊,其債務資產的安全性將提供流動性保障并構成創造財富和償債來源的積極因素;由具有潛在風險信用鏈構成的信用體系極有可能因債務鏈斷裂發生局部或全面破壞信用體系正常運行的債務危機,此時債務人信用關系將遭受顛覆性破壞,由此直接導致的資金斷流將形成財富創造和償債來源的消極因素。

  (三)信用關系與信用鏈的聯系與區別在于:

  第一,由債權人與債務人構成的信用關系是信用鏈的組成部分,每對信用關系的穩定性決定了各條信用鏈的穩定性,進而決定了信用體系的穩定性。

  第二,由各信用鏈構成的信用體系對每對信用關系具有反作用。這各反作用體現在:每條信用鏈上的潛在的危機可能將影響信用鏈上與之相關的各個債權人與債務人,最終影響二者之間信用關系和穩定性。

  三、金融是信用與評級的統一體

  (一)信用與評級相統一是完整的現代金融的呈現形態。

  金融是債權人與債務人以償還為條件構建的信用關系。而社會化信用關系是通過評級為媒介構建起來的,構建穩定信用關系,實現資本流動社會化客觀上要求評級信息能夠無障礙流通,這就要求評級信息具有一致性與可比性功能。從這個意義上講,金融是信用與評級的統一體。

  人類社會已進入信用經濟社會發展階段,信用關系(債權債務關系)成為當今社會的經濟基礎,具體表現是,由信用關系構建的社會信用鏈是整個社會的流動系統。只有流動系統存在,才有建立其上的經濟社會活動甚至上層建筑。

  信用與評級本質上要求控制信用擴張風險,它是信用經濟逆周期的力量。信用評級的逆周期性質決定了它在以信用關系為基礎的經濟社會進程中的歷史地位。社會化信用關系是通過評級為媒介構建起來的,評級通過對這三種債務安全數量邊界的描述向債權人提供清晰的債務風險度量標準,客觀上會起到阻止債務規模無度擴張的逆周期作用。評級的逆周期職責通過一致性與可比性所推動的評級信息廣泛應用才能得以履行。一致性與可比性是指評級作為一種信用風險信息語言系統必須實現不同債務主體同一信用級別的一致性和不同信用級別的可比性。

  國家金融體系是信用關系集合并連接的債務鏈形式的信用體系。國家金融體系由三種信用關系構成,即以現實創造的財富作為償債來源的借貸關系、以未來可能創造的財富作為償債來源的借貸關系和將若干未來信用關系進行結構性組合并再次進入市場進行交易的借貸關系。通過信用關系社會化構建信用消費能力成為滿足生產擴張需要的最主要方式,財富創造作為償債來源基礎的有限性與生產對信用擴張的無限性矛盾不斷推動信用關系創新,而當第三種信用關系在國家金融體系中占比達到一定規模時,評級狀態與國家金融體系安全息息相關。

  (二)金融創新需要信用與評級有效結合,通過信用工程學等前沿評級技術準確揭示安全信用邊界,以實時預警金融風險。

  以互聯網金融為標志的金融創新最終的目標是實現資本的互聯互通,資本的互聯互通是通過債權債務的信用關系構建的,資本跨國流動的前提條件是評級信息的跨國流動。評級是媒介,對于投資者而言,要構建債權債務關系,需要權威的第三方獨立評級揭示債務風險。

  評級標準的一致性及其公正性是實現評級信息跨國流動的前提條件,建立一個代表全球國家共同利益,以承擔“一帶一路”評級責任為使命的評級機構則是實現評級標準一致性的基礎。但現實的全球評級狀況卻難以滿足這一需求。西方三大評級機構在許多國家設有分支機構并主導評級話語權,各國本土評級機構因其評級標準的局限性使其評級信息僅能在國內市場使用,且由于標準各異,評級結果參差不齊,難以通過評級互認方式實現評級信息的跨國流動。

  隨著金融市場的不斷發展與創新,金融產品日趨復雜,信用鏈條逐步復雜化,信用風險日益凸顯。信用評級機構已不僅僅是金融市場的參與者和信用關系的中介,而是直接影響了投資者的投資決策,成為預警金融風險的重要影響力量。大公獨創了‘信用工程學’方法,把工程學方法和評級方法結合在一起,可以進行仿真模擬預測,通過大量模型、幾千萬次的運算得出結果。金融工程是滿足人們信用擴張的需要,而‘信用工程學’則相反,是告訴人們在一定時期內安全負債的邊界在哪。大公通過信用工程學等前沿評級技術準確揭示安全信用邊界,將信用與評級有效結合,及時預警金融風險,實現了金融創新時代對評級機構的更高要求。

  四、國家評級體系與國際評級體系

  (一)國家信用體系是其金融體系的基礎,是國際信用體系的組成部分,國家信用評級標準對全球經濟發展具有重要意義。

  金融體系的本質就是縱橫交錯的債權債務間的信用關系體系,這種信用關系的建立與破壞則由信用評級體系所決定。一個國家的信用體系是其金融體系的基礎,是國際信用體系的組成部分。國家信用評級標準關系著國家職能履行、國際資本有效流動、國民財富合理轉移和國際信用關系穩定。處于地區和世界金融中心的國家,其信用體系在國際信用體系中的地位更為重要。

  (二)現存國家信用評級標準是破壞國際信用關系的根源,構建新型國家評級標準。

  現存國家信用評級標準是破壞國際信用關系的根源表現為:第一,多數債務大國的債務增速已超過其國內生產總值增長,無力靠自身創造財富償還負債。現行評級標準沒有向世界揭示這一信用風險,而是采用順周期的做法,持續提升債務國信用等級。第二,債權國家在向債務國輸出物質財富的同時,把賺來的錢借給發達債務體,表明這一群體具有極強的債務償付能力。然而,現行評級標準沒有向世界真實表達債權國的償債能力,對債權國的評級沒有顯著變化。第三,現行國家評級標準直接導致全球信用資源占有失衡。2008年統計數字顯示,全球90%以上的國際資本流向發達經濟體,由此帶動進入這類國家的各類投資不計其數。信用資源兩極分化是造成世界經濟發展失衡的主要原因。第四,現行評級標準給予最大債務國的高信用等級,使其能夠用低廉的融資成本吸引全球資本,國際儲備貨幣發行國還通過貨幣貶值向其他國家進行債務轉移。現行評級標準促成的債務與財富同方向流動使各國之間的國際競爭處于不公平狀態。第五,現行評級標準的根本缺陷決定了它向世界提供的國家信用信息是扭曲的,這些信息直接或間接影響國家的宏觀經濟政策和投資決策,體現國家意志的政策對世界經濟走向具有決定性意義,并進一步作用于國際信用關系。

  國家信用在全球信用體系中占主導地位,它的信用狀況決定著國際資本的流向和各國利益,并從根本上影響國際信用關系穩定。世界負債最高的經濟體長期缺乏足夠的資本內生能力,融資一旦受挫,國際信用體系的多米諾骨牌效應必然引發世界經濟體系的大崩潰,現行評級標準并沒有向世界揭示這一債務體系隱藏的風險。十五年來全球六十多次金融危機,特別是美國次貸危機引發的全球金融危機使現行評級標準對國際信用關系的破壞達到了歷史最高點。

  (三)國際信用體系是全球金融體系的組成部分,國際信用評級體系關系著全球金融體系安全。

  國際信用評級體系決定著世界金融體系的運行狀況,關系著全球金融體系的安全。對國際債務人的信用評級構成國際信用評級體系,國際評級體系通過向金融市場投資人提供債務人信用風險信息影響全球金融體系運行。國家評級話語權關系一國金融主權與安全,可避免外部不公正評級對本土金融體系的沖擊,本國評級的可靠性不僅關系這個國家金融體系穩定,而且其金融體系運行狀況還會傳導至國際金融體系。國際評級話語權則對每個國家金融體系穩定具有直接影響。

  (四)現存國際信用評級體系不能適應全球金融體系發展需要,構建新型國際信用評級體系需要新思維。

  現存的國際信用評級體系由美國所主導,其突出問題是:第一,當評級涉及國家利益時,美國評級機構就會從維護其國家核心利益出發評價他國信用風險;第二,用一個國家的評級標準衡量任何一個主權國家的信用風險,既不公平又不能向市場提供準確評級信息,國際評級體系為全球信用產品交易提供了失衡的定價依據;第三,由于向全球提供信用信息服務的評級機構缺乏國際監管,沒有監督的國際評級體系成為與少數利益集團侵占全球投資 人利益的工具。世界最大債務國利用信用全球化對評級信息的高度依 賴及其話語權地位,高估國際債務體系國家信用,低估國際債權體系國家信用,把債權國利益輸送給債務國,破壞了國際信用關系,導致世界經濟失衡。

  國際信用關系的全球化發展需要能充分揭示債務人信用風險的國際信用評級體系,這要求:第一,國際信用關系的特殊性需要不代表任何國家利益的國際評級組織,即建立世界信用評級組織。第二,國際信用風險形成的特殊性需要一個國際統一且能反映各國信用風險的國際評級標準,即制定世界信用評級標準。第三,國際信用評級機構的特殊性需要統一權威的國際評級監管體系,即建立世界信用評級監管組織和準則。

  五、錯誤的評級觀

  西方錯誤的評級觀是導致全球信用危機的根源。這是因為西方錯誤的評級思想產生了錯誤的評級信息,錯誤的評級信息又錯配了信用關系,這種缺乏真實償債物質基礎支撐的信用關系極其脆弱,最終導致社會信用鏈條的斷裂,于是爆發信用危機。

  錯誤的評級觀主要體現以下幾個方面:

  (一)將西方政治經濟制度理念作為衡量客觀信用風險的評級標準,使西方評級思想意識形態化,因其背離客觀信用風險形成因素的內在聯系而完全不能揭示信用風險。

  西方政治經濟制度評級思想的要義是:按照西方民主政治制度進行國家排序對判斷主權信用風險有決定性意義;監管和法律環境是衡量債務主體信用質量的最重要標準。

  然而,全世界沒有一種政治、經濟制度具有普世的優越性,比其他制度更有利于債務償還。把西方政治制度理念作為區分信用風險的標準,必然得出錯誤的評級結論。制度至上、主權優先的西方評級思想賦予了制度因素頂層設計的評級地位,這種由主權制度決定評級走向的思維方式導致了整個西方評級體系錯誤。

  (二)把違約率統計作為評級方法是一個偽命題。

  西方錯誤地將違約率作為債務人違約概率的參考,用歷史違約數據構建每一信用級別的違約概率,即把用于驗證信用級別的歷史違約率統計結論直接作為評級方法確定信用級別。

  這種用歷史統計數據代替評級科學性是一種反評級行為。評級所代表的是對信用風險的預測而不是驗證其違約率統計。歷史違約率代表的僅是已經發生的情況,而不能代表當前或未來的違約概率。

  (三)把國家上限作為一個主權范圍內所有債券發行人信用級別的“天花板”,使西方評級思想背離了現實信用風險形成要素的內在聯系,喪失了對客觀信用等級的解釋力。

  國家上限是西方評級思想的關鍵要素。將一國主權級別作為該國各類型債務人發行外幣債務時能夠得到的最高信用級別,即國家上限。

  國家上限本質上用意識形態代替對信用風險的獨立判斷,用主權評級否定對其他債務人評級,這不僅使西方所有評級形同虛設,還因主權評級標準的嚴重意識形態化導致西方評級體系的政治化。實質上,一國中央政府與其他經濟體之間的信用風險沒有必然聯系,實踐也已證明西方國家上限的錯誤。

  (四)西方錯誤的評級觀忽視了信用經濟順周期發展過程中信用風險的積累,不能有效發揮評級逆周期作用。

  生產與信用,信用與評級是存在于信用經濟社會內部的兩對矛盾,前者的本質要求是通過持續信用擴張形成消費能力滿足產業資本增值的需要,因此是信用經濟的順周期力量;后者的本質要求是通過評級所揭示的債務人安全負債數量邊界構建信用關系滿足借貸資本增值的需要,因此是信用經濟的逆周期力量。

  西方形而上學地將財務實力分析作為確定信用級別的最重要因素,具有典型的順周期性,不能發揮評級的逆周期力量。因此,實踐證明西方財務因素評級思想對揭示信用風險的無奈,其不能在債務人償債能力惡化的前夕預測信用風險,而是在信用危機爆發之后瘋狂地下調級別。

  六、正確的評級觀

  大公以探索信用經濟和評級發展規律為使命,成為創建新型評級理論和思想的歷史擔當者。大公的評級價值觀是在西方評級錯誤引發史無前例的全球信用危機的背景下呈現給世界的。

  (一)辯證唯物主義是大公信用評級的思想方法。

  信用風險形成因素是相互聯系和交織的,我們要從聯系的視角發現信用風險形成因素的內在邏輯和運動規律。正是運用辯證唯物主義思想方法使大公能夠深入到極為復雜的信用風險體系內核,發現信用風險的形成機理。

  (二)指導大公評級思想的理論基礎是信用評級逆周期理論,并以此建立評級標準實現信用風險的預警。

  社會化信用關系是通過評級為媒介構建起來的,此時,債權人要求評級回答債務人的三個問題:(1)最大債務負擔的安全邊界在哪里?(2)存量債務能否按期償還?(3)有無新增債務空間?評級通過對這三種債務安全數量邊界的描述向債權人提供清晰的債務風險度量標準,客觀上會起到阻止債務規模無度擴張的逆周期作用。

  大公以逆周期的原則制定評級標準,在評級中充分運用仿真模擬預測技術,實現信用風險的預警。評級的作用就是預測信用風險,評級必須持續體現預測債務風險的功能。信用級別所體現的是從單一評級要素的基礎預測到綜合評級要素的高級預測集合,為此,需要科學的預測方法和評級驗證調整程序作為保障。預警功能提升了評級的市場解釋力。

  (三)上層建筑是影響債務人償債能力的重要因素,但并不存在所謂的“國家上限”。

  政權更迭和制度變遷構成了影響債務人財富創造能力和償債來源的制度環境因素,而財富創造能力和償債來源對償債能力又具有決定性作用,因此,上層建筑是影響償債能力的重要環境因素。

  因此,大公重視國家制度環境對償債能力的影響,但并不是一刀切地將把國家上限作為一個主權范圍內所有債券發行人信用級別的“天花板”。

  (四)大公認為財富創造是債務人的盈利能力,是償還債務的源泉和基石,財富創造決定償債能力。

  財富創造能力與償債能力之間具有天然的內在聯系。現實中依賴盈利償還債務本息可分為四種情況:一是盈利可以償還全部債務本息;二是盈利能夠償還部分債務本息;三是盈利只能償還債務利息;四是盈利不能償還債務利息,唯有依據這一客觀存在的財富創造能力對償債能力的決定性作用,給予財富創造能力應有的評級地位才能找到評級之根。

  (五)大公原創的以偏離度為核心的評級思想是按照信用風險形成因素的內在發展邏輯判斷信用風險,而不是用歷史違約率推斷未來信用風險。

  偏離度評級思想的基本原理是:債務人的財富創造能力是其償還債務的源泉,但不是償債來源的全部,前一種償債來源用盡是挖掘后一種來源的動力,這樣形成的償債來源排序與財富創造能力的距離漸行漸遠,其代表的風險程度也不同,揭示這種客觀存在的償債來源與財富創造能力偏離度并對其進行風險調整后就能夠區分由償債來源所決定的償債能力安全等級。

  西方的違約率和大公的偏離度是兩種完全不同的評級思想,所代表的是解釋信用世界的不同價值觀和方法論。西方的違約率是用歷史違約數據推斷未來信用風險, 大公的偏離度是按照信用風險形成因素的內在發展邏輯預測未來信用風險, 它們在理論與實踐方面的天壤之別使其評級結果對人類社會的影響意義截然相反。

  (六)大公采用偏離度指數確定信用級別,是保證不同債務人評級具有一致性與可比性的技術基礎。

  一致性與可比性是指評級作為一種信用風險信息語言系統必須實現不同債務主體同一信用級別的一致性和不同信用級別的可比性。資本流動社會化客觀上要求評級信息實現無障礙流通,唯獨具有一致性與可比性功能的評級信息才能成為資本社會化流動的驅動力。評級的逆周期職責將通過一致性與可比性所推動的評級信息廣泛應用才能得以履行。

  七、構建新型國際評級體系是人類社會掌握信用經濟發展規律的標志

  首先,建立新型國際信用評級體系,要遵循財富創造能力對信用關系的決定作用,以真實債務償還能力為基礎形成信用關系。新體系運用信用資源供求平衡的新型評級思想方法,對生產無限擴張推動的世界順周期風險進行預警,能夠承擔起世界評級責任,是真正意義上的全球信用風險防御體系。

  其次,新型國際信用評級體系模型應由國際信用評級監管組織、國際信用評級機構和國際信用評級標準三部分構成,須堅持全球性、獨立性、一致性和國際監管四項基本原則。其目標是按照國際信用體系的本質要求和評級發展規律,建立起一個公平公正揭示全球每一對債權債務關系信用風險的評級體制機制,重建國際信用體系,推動世界經濟復蘇。通過評級體系的強大預警功能,防止全球信用危機的再次發生。

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